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“旧改之王”佳兆业弯道超车可期
 

近期市场热议的房企融资“三条红线”以及房产预售制可能取消,对房地产市场的影响或远超预期,促使房企经营成长的逻辑发生根本转变。

房地产下半场,“高利润”必将成为房企成长的关键变量。存量博弈时代,手握利润肥厚的城市旧改业务、重仓布局粤港澳大湾区等区域的房企,不乏弯道超车之机。

这注定是中国房地产行业最特殊的半年。新年开春,凶猛的新冠肺炎疫情下,房企的生存状况令人“捏把汗”。随着疫情逐渐好转,楼市渐渐复苏,但调控政策也纷至沓来。

2020年8月20日,中国人民银行、住建部宣布了重点房地产企业资金监测和融资管理规则,这在房地产和金融圈都引发巨大轰动。“8·20座谈会”传递的内容及信号相当明确,通过金融机构投放融资规模来调控房地产将成为今后的主要模式。预计下半年开始,积极“降负债”将成为房企的主旋律。

同时,近日市场传言,政府部门正在讨论是否取消商品房“预售制”,试点现房销售的呼声再起。此外,拿了“地王”,有关部门可能考虑停止企业的发债,并不许按揭贷款。8月26日,又有6城被约进京開会,强调楼市调控基调、“提高政治站位”。

一系列的降负债监管举措之后,房地产市场或再度迎来变局时刻。那么,房地产下半场,谁会是“真正的王者”呢?

“高利润”房企的下半场

与以往不同,无论是房企融资“三条红线”,还是取消“预售制”、遏制“地王”,无不是剑指房企的高杠杆。在资金监测和融资管理规则下,凶猛激进的高负债房企模式或难以为继;若取消“预售制”,房企无法获得大量的无息负债,其杠杆率势必迅速降低。房企“去杠杆”力度巨大,“地王”频现,高地价、高溢价地块太多的土地市场火爆历史将终结。

表1:2017年至2020年中期佳兆业与部分同行的ROE数据对比

从财务的角度而言,房企争雄结果通常取决于销售净利润率、资产周转率和权益乘数三大要素,对应的财务模式无非有三种?高利润、高杠杆、高周转。不过,由于高周转的房企通常也是高杠杆,因此,房企的成长模式可粗略归结为两种,一种是“高杠杆、高周转”模式,其代表性企业如早前的龙头企业,以及目前的部分闽系、浙系和苏系房企;另一种则是“高利润”模式,其代表性企业如早前的富力地产(02777.HK)、合生创展(00754.HK)等“华南五虎”,以及目前的佳兆业集团(01638.HK)、龙光集团(03380.HK)等房企。

按照前述宏观调控举措,房企时下盛行的“高杠杆、高周转”的时代必将一去不复返。政策的影响之深远或远超预期,势必促使房企经营成长的逻辑发生根本性的转变。大力度“去杠杆”举措落地之后,“高杠杆、高周转”模式或将没落。从某种意义上说,拼规模拼速度的时代过去了,房地产下半场,“高利润”必将成为房企成长的关键变量。

利润肥厚的“城市旧改”

尽管时下,规模靠前的房企全以“高周转”著称,但房地产的存量博弈时代早已开启,当城市开发容量日渐逼近土地总容量,不做城市旧改业务的房地产公司实难有出路。况且,城市旧改业务其实又是利润最肥厚的业务。

说到“城市旧改”,不得不提到被称“旧改之王”的佳兆业集团。

2020年8月27日,佳兆业集团公布了中报。数据显示,该公司上半年集团营业额约为222.97亿元,同比增加 10.9%;公司拥有人应占核心净溢利达约34.61亿元。这其中最引人关注的是,2020上半年,佳兆业集团毛利润较2019年同期增加12.4%至约75.39亿元,而期内毛利率增加0.4个百分点至33.8%。

在今年新冠肺炎疫情及金融市场剧烈震荡的背景下,佳兆业集团营业收入、净利润逆势创下两位数的同比增速,同时,其销售毛利率达到33.81%,ROE达到10.24%,难能可贵。

据统计,佳兆业集团的销售毛利率及销售净利率均创下了自2014年以来的新高。Wind数据显示(表1),自2017年以来,佳兆业集团的ROE持续稳定在2位数以上。

与利润最高的9家港股上市房企的ROE对比显示,2020年中期佳兆业集团的ROE为10.24%,仅次于融创中国的12.17%,高于另外8家同行房企。往前追溯至2017年、2018年及2019年,佳兆业集团的ROE仍然在业内仍属亮眼。可见,其盈利能力持续在同行中遥遥领先。

据该公司董事局主席郭英成介绍,“目前有一个已引入合作伙伴的城市更新项目,毛利率已经达到60%以上”。他表示,毛利率方面,希望在行业中有更好的表现,保持较好的发展水平。

城市旧改项目一直是佳兆业集团最具有市场竞争力的核心业务,同时也是其高利润的基础所在。2020年上半年的合约销售中,城市旧改项目销售额占佳兆业集团整体销售的1/3,已经成为其销售贡献的重要来源,城市更新业务为之业绩贡献令市场瞩目。

低成本的城市旧改项目支撑着佳兆业集团的利润空间。深圳地区一个旧改项目的地价仅为1.4万元/平方米,而深圳住宅的均价已超过5万元/平方米。2020年3月,佳兆业集团蝉联2020年中国房地产城市更新优秀企业第一名,继续保持领军地位。

“佳兆业与众不同的就是旧改方面做得比较多”。数据显示,2020年上半年,佳兆业集团新增旧改项目储备20个,目前旧改项目储备达167个,占地面积超4200万平方米。预计货值超2.6万亿元,预计转化后提供建筑面积超1亿平方米。

2020上半年,佳兆业集团转化了5个旧改项目,分别位于香港、深圳和广州,可售面积70万平方米,可售货值约270亿元。预计下半年,有5个深圳的旧改项目实现供地,贡献90万平方米的可售面积,可售货值为476亿元。佳兆业方面透露,其将保持每年供应80万-100万平方米旧改用地规模。

在存量时代,无论是主动为之还是顺势而行,涉猎旧改成为越来越多高周转房企的必然动作。早在2012年,由于在深圳,存量土地供应就超过新增土地供应,土地利用模式出现拐点。碧桂园首次进入深圳即是通过收购城市旧改项目,另一家龙头房企中国恒大,至今也在深圳储备数十个城市舊改项目。

随着各大房企纷纷加入“城市更新”战局,竞争“白热化”,已在该领域耕耘了20多年佳兆业集团已然先胜一筹。

重仓粤港澳大湾区

房地产业内有“一线城市做利润,二线城市做均衡,三四线城市做现金流”之说。在“因城施策”的政策环境下,重仓一二线城市的房企也有望从中脱颖而出。

以佳兆业集团为例,其以一二线城市布局作为战略重点,在粤港澳大湾区、长江经济带、京津冀协同发展区域等核心经济区域投资占比最大。截至2020年上半年,佳兆业集团拥有土地储备总计约2680万平方米;总货值超5800亿元,其中78%位于一线及重点二线城市。

佳兆业集团在粤港澳大湾区的土地占总土储面积的52%,货值近4000亿元,尤其,在深圳、广州两大一线城市储备占总土储货值超过半数。如表2所示,佳兆业集团位于深圳、广州的货值比例分别为28.6%、20.4%,位于粤港澳大湾区的货值占比高达68.9%,位于该区域的建筑面加超过所有的土地储备50%以上。

据介绍,2020年上半年,佳兆业集团通过招拍挂、收并购、旧改等渠道,共获得23个新项目,其新增土地权益建筑面积281万平方米,权益代价约为222亿元,平均土地成本约每平方米7900元。以权益建筑面积划分,其今年上半年的新增土储74%位于粤港澳大湾区。

表2:佳兆业集团土储储备分布情况

值得注意的是,佳兆业集团最肥厚的“城市旧改业务”也集中在粤港澳大湾区。在这些旧改储备项目中,粤港澳大湾区占地面积达99%,其中深圳占27%,广州占36%,中山占20%。城市旧改业务,加之布局一二线城市,佳兆业集团占据了“天时地利”。

佳兆业集团持续利用在城市旧改领域中的优势,储备优质的大湾区土地资源,为“下半场”的发展打下了坚实的基础。郭英成表示,十几年前便靠城市更新起家的佳兆业储备了不少位于深圳、广州、上海、珠海的旧改资源,“这一块不能小看,城市更新未来会为我们公司带来很好的表现,以及稳健的资源,这一块是非常有竞争力的”。

郭英成表示,“一个企业是有目标,但最重要的还是可持续发展和稳健”。Wind数据显示,佳兆业集团2015年到2019年的净负债率分别为 521%、308%、300% 、236%和144%,2020年上半年则降至130%,成功实现了五连降,债务压力在持续降低。

房地产下半场,随着城市旧改业务及粤港澳大湾区的业务爆发,佳兆业集团并不缺乏弯道超车的机会。

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